財(cái)聯(lián)社8月29日訊（編輯 林卓然）明日逆回購到期量將高達(dá)3010億，是4月份以來最高的7天逆回購到期。8月政府融資節(jié)奏加快抽取了流動(dòng)性，中旬以來資金面偏緊甚至出現(xiàn)了7天與隔夜倒掛的階段。截至發(fā)稿時(shí)11：00，DR001加權(quán)價(jià)格為1.972%，DR007加權(quán)價(jià)格為2.121%。跨月時(shí)點(diǎn)臨近，部分機(jī)構(gòu)研究認(rèn)為，進(jìn)入九月資金收緊大概率不會持續(xù)。

明日逆回購到期規(guī)模將超過3000億，跨月資金壓力山大

本周7天逆回購到期壓力較大，到期量7280億。而明天將會有3010億到期，為4月以來的最高水平。8月15日降息以來，資金面不松反貴甚至出現(xiàn)了階段性隔夜7天倒掛的現(xiàn)象。

根據(jù)招商證券固收尹睿哲、劉冬的測算，截至8月25日本周五，DR001較降息前上行14BP，DR007較降息前上行13BP至政策利率上方。在資金面收斂的環(huán)境中，機(jī)構(gòu)杠桿交易降溫，隔夜回購成交額占比回落至90%下方，較上半月占比回落3個(gè)百分點(diǎn)左右。機(jī)構(gòu)杠桿率回落至108.5%，較上半月回落約1個(gè)百分點(diǎn)。且多數(shù)期限的存單利率也超過降息前位置。

圖一：DR001與DR007八月價(jià)格走勢

資料來源：QB，財(cái)聯(lián)社整理

資金壓力來自兩方面，債市仍有配置空間

中信證券分析師明明認(rèn)為，資金面收緊利率倒掛主要有兩方面原因：首先，月中是稅期繳款日，會階段性抽走銀行間部分流動(dòng)性，帶動(dòng)市場資金利率走高。今年4月到7月，稅期前后的這七天內(nèi)DR001平均抬升了36bps， 8月份DR001在月中出現(xiàn)較明顯的上行，部分屬于季節(jié)性的正常變化。

其次，政府債發(fā)行放量，8月凈融資額到達(dá)近一年的高位，銀行作為配置利率債的主力，為承接地方債供給，向同業(yè)融出的意愿與能力降低。央行可能適度控制杠桿水平：8月市場加杠桿操作較為活躍，而資金較為擁擠可能會導(dǎo)致債市脆弱性增加，央行可能階段性控制資金套利與空轉(zhuǎn)。

對于債市而言，目前10年期國債相較于MLF利差仍處于近三年歷史中位數(shù)之上，考慮到穩(wěn)增長政策效果需要時(shí)間體現(xiàn)，短期內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面難以出現(xiàn)趨勢性拐點(diǎn)，長債利率在2.5%的MLF錨位以上仍具備一定配置價(jià)值，預(yù)計(jì)后續(xù)債市或延續(xù)邊際走強(qiáng)格局。

九月供給壓力緩解，資金面能否回暖貨幣政策是關(guān)鍵

臨近跨月時(shí)點(diǎn)，資金走高幅度更加明顯。截至發(fā)稿時(shí)間11：00，DR001加權(quán)價(jià)格為1.972%，DR007加權(quán)價(jià)格為2.121%。跨月后資金面壓力或?qū)⒚黠@減小，關(guān)注央行的貨幣政策節(jié)奏十分關(guān)鍵。

8月末的票據(jù)利率仍低，說明信貸需求或許仍然低迷。根據(jù)廣發(fā)證券劉郁的數(shù)據(jù)，8月25日相對18日，1M、3M票據(jù)利率分別下行20bp、8bp至0.25%、1.13%，6M票據(jù)利率小幅上行2bp至1.09%。分機(jī)構(gòu)行為來看，大行延續(xù)從7月開始的凈買入，截止25日，8月已累計(jì)凈買入3119億元（7月累計(jì)凈買入4361億元）。

國海固收團(tuán)隊(duì)分析師靳毅在研報(bào)中提到，9月份是季度最后一個(gè)月，也是“財(cái)政凈投放月”。 財(cái)政凈支出有1萬億元左右的規(guī)模，對流動(dòng)性形成有力補(bǔ)充。而9月份政府債務(wù)凈融資規(guī)模為9702億元，供給壓力較8月份邊際下降。信貸增速放緩，一方面會減緩派生存款增長與超儲轉(zhuǎn)化為法定準(zhǔn)備金的速度（超儲消耗），另一方面也會鼓勵(lì)央行維持一個(gè)資金面偏寬松態(tài)度，在流動(dòng)性充裕的環(huán)境下通過票據(jù)與短貸對沖信貸下行壓力。

招商證券分析師尹睿哲、劉冬指出，9月資金面能否回暖還需要觀察貨幣政策節(jié)奏。今年僅調(diào)降過25BP的存款準(zhǔn)備金率，不及18年以來的年度“保守”幅度，即50BP。據(jù)7月銀行資產(chǎn)規(guī)模測算，25BP的存款準(zhǔn)備金率下調(diào)約降低銀行資金成本60億左右，如果落地，對凈息差可形成約0.15BP的正向支撐。此外，9-12月MLF逐月到期規(guī)模不小，共計(jì)有2.4萬億到期。后續(xù)存在降準(zhǔn)的可能。